人民幣不可自由兌換

        在中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，外匯政策一定要達(dá)到兩個目的，一是要服務(wù)于中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目標(biāo)，二是要盡量減少中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的風(fēng)險。要實(shí)現(xiàn)這兩大目標(biāo)，目前管理浮動匯率加上資本項(xiàng)目的基本封閉，似乎是短至中期內(nèi)最優(yōu)的選擇。

　　相對全球經(jīng)濟(jì)的一體化和重心東移，國際金融市場與貨幣體系的發(fā)展相對滯后，還不能完全適應(yīng)并服務(wù)于新經(jīng)濟(jì)格局的要求(詳見本專欄2008年1月號)。筆者相信，國際貨幣體系將從現(xiàn)在的以美元為主導(dǎo)過渡到以美元和人民幣為主導(dǎo)的多元體系，這個過程可能要花20年的時間。在這個動蕩的過渡過程中，資本項(xiàng)目的封閉和可控下的逐步開放、人民幣暫時不執(zhí)行自由兌換的政策，可能會幫助中國經(jīng)濟(jì)停泊于相對安全的避風(fēng)港，免于經(jīng)常遭受世界金融危機(jī)的沖擊。但在這個過程之后，中國要成為世界金融中心之一、人民幣要躋身世界兩大主要貨幣之列，不論是從金融市場的軟、硬基礎(chǔ)設(shè)施，還是人才與金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展，都還有很長的路要走。而人民幣匯率雖然不由市場整日交易來決定，但最好盡量靠近經(jīng)濟(jì)基本面的要求，至少不能長時間地背離。

　　中國的匯率制度選擇影響深遠(yuǎn)，需慎重考慮

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)的傳統(tǒng)主流觀點(diǎn)認(rèn)為，外匯的自由兌換會提高經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易的運(yùn)行效率，資金的自由進(jìn)出便于更充分地進(jìn)行全社會、甚至全世界范圍內(nèi)的資源有效配置。自布雷頓森林體系(Bretton Woods System)解體后，一個國家的外匯政策往往可以選擇固定匯率、浮動匯率、管理浮動制度、貨幣局制度等，但其中無一不帶有明顯的先天缺陷。有浮動匯率的支持者借用丘吉爾對民主制度的名言評論這一制度：“它是所有匯率制度中最差的一個，除去其他所有制度之外。”

　　對很多國家，尤其是相對較小的國家，匯率制度永遠(yuǎn)都是一個痛苦的次最差抉擇。要減小出口與進(jìn)口產(chǎn)品價格的不確定性，最好使用固定利率，但由此卻會失去運(yùn)用貨幣政策調(diào)整的空間，同時，若有宏觀經(jīng)濟(jì)弱點(diǎn)暴露、積累還容易造成金融危機(jī)。若選擇浮動利率，市場的交易與投機(jī)經(jīng)常會將匯率長時間推離基本面，使國家經(jīng)濟(jì)面對無端的成本。尤其是近些年來，國際市場連續(xù)不斷地面對頻率越來越高、規(guī)模越來越大的各種金融危機(jī)：從上世紀(jì)90年代日本曠日持久的經(jīng)濟(jì)危機(jī)、墨西哥和東南亞的金融危機(jī)，到后來的互聯(lián)網(wǎng)泡沫，直到今天的次級債危機(jī)。即使一個國家一直執(zhí)行正確的貨幣政策，也經(jīng)常會由于其他國家和市場出現(xiàn)問題而被傳染上危機(jī)的種種癥狀。這可能是經(jīng)濟(jì)全球化帶來的最大的成本之一。

　　上一次經(jīng)濟(jì)大規(guī)模全球化發(fā)生在20世紀(jì)初，它最終因?yàn)?929年開始的金融危機(jī)的蔓延戛然而止。此后，各國金融體系相繼坍塌，政府紛紛執(zhí)行了極端的貿(mào)易保護(hù)、資本控制等措施，在德國、日本，納粹、軍國主義甚至趁機(jī)而起，并最終間接地導(dǎo)致了二次世界大戰(zhàn)的爆發(fā)。因此，一個國家，尤其是已經(jīng)在世界經(jīng)濟(jì)生活中舉足輕重的國家，如中國，其對匯率政策的選擇遠(yuǎn)不止影響全球的貿(mào)易和資金的流動，其更深遠(yuǎn)的社會與政治意義更不止限于中國，而會波及整個世界。

　　如同在其他經(jīng)濟(jì)改革領(lǐng)域采取的漸進(jìn)模式，中國的外匯政策幾十年來也一直相對穩(wěn)定，甚至可以說是保守。但在這個發(fā)展過程中，也不是沒有進(jìn)行自由兌換的探索。事實(shí)上，若沒有十年前的亞洲金融危機(jī)，人民幣可能已經(jīng)在1999年實(shí)現(xiàn)自由兌換了。但當(dāng)時在新興市場一個個失陷的危機(jī)中，中國成為了金融市場防線最后的長城，亞洲貨幣的貶值最終止于中國。世界金融界無不為此慶幸，同時對中國存感激之情。但是，中國經(jīng)濟(jì)隨后卻進(jìn)入了數(shù)年的相對低速增長與通貨緊縮之中。直到近幾年，隨著QFII及QDII政策的逐步實(shí)施，中國的資本項(xiàng)目才局部、逐步試驗(yàn)性地開放。但是，不論是QFII還是QDII的實(shí)施，都有幫助解決其他問題的用意：QFII是因?yàn)楫?dāng)時國內(nèi)股市處于熊市，需要引入新鮮資金；而QDII則是為緩解人民幣升值壓力而疏導(dǎo)資金外流之舉。其實(shí)，資本項(xiàng)目開放、人民幣自由兌換與否的意義本身，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其他的政策目標(biāo)，需要慎重地考慮。

　　管理浮動匯率加資本項(xiàng)目的基本封閉，是短至中期外匯政策的最優(yōu)選擇

　　中國經(jīng)濟(jì)的成功可能為發(fā)展與轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)學(xué)提供了一個新的題目：什么是最好的發(fā)展經(jīng)濟(jì)的模型。中國作為一個發(fā)展中的大國，經(jīng)濟(jì)有很多特點(diǎn)。首先，以中國經(jīng)濟(jì)本身的規(guī)模，足以成為世界經(jīng)濟(jì)中一個大的板塊。其次，中國是一個政治上統(tǒng)一的國家，一個穩(wěn)定的社會是發(fā)展的必需條件。最后，中國可以在短時間內(nèi)建設(shè)最先進(jìn)的公路、港口、光纖通訊等硬基礎(chǔ)設(shè)施，但很多社會、文化、人力資源、公共服務(wù)機(jī)構(gòu)等軟基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)卻需要經(jīng)過幾代人的積累，目前還存在很大差距。

　　經(jīng)濟(jì)學(xué)的原理多數(shù)基于穩(wěn)定平衡的假設(shè)，而非動態(tài)、發(fā)展的環(huán)境。而各種正統(tǒng)的匯率政策正是基于后者的假設(shè)。在中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，外匯政策一定要達(dá)到兩個目的，一是要服務(wù)于中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目標(biāo)，二是要盡量減少中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的風(fēng)險。要實(shí)現(xiàn)這兩大目標(biāo)，目前管理浮動匯率加上資本項(xiàng)目的基本封閉，似乎是短至中期內(nèi)最優(yōu)的選擇。

　　首先，外匯政策要絕對避免直接或間接導(dǎo)致金融危機(jī)，甚至社會動蕩。中國發(fā)展的根本基礎(chǔ)就在于社會穩(wěn)定。中國在發(fā)展之初，金融體系極不健全，國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)基本上沒有市場化，很少的資金就可能沖擊整個金融體系。如果在那個時候就開放資本項(xiàng)目，很容易造成金融危機(jī)。拉美國家在這點(diǎn)上已經(jīng)付出了沉重的代價，拉美整個近代金融史就是一個接一個的國家從一個金融危機(jī)走向另一個金融危機(jī)的歷史。直到最近，隨著中國銀行(601988行情,股吧)(5.03,0.11,2.24%,吧)改革取得階段性成功，中國金融機(jī)構(gòu)相對來講健康了很多。但隨著次級債危機(jī)的爆發(fā)，國際金融與貨幣體系進(jìn)入了一個板塊相對移 動的多地震時代。未來一些年內(nèi)，只要世界金融體系的過渡未完成，高頻率、大規(guī)模的金融危機(jī)在所難免。這次愈演愈烈的次債危機(jī)，使世界經(jīng)濟(jì)維持增長的希望主要集中在中國了，根本原因也就在于資本項(xiàng)目的封閉使中國的金融體系未被卷入風(fēng)浪。而其他如歐洲經(jīng)濟(jì)，由于貨幣的傳導(dǎo)作用，也不得不經(jīng)受來自美洲大陸的金融風(fēng)暴。

　　其次，中國經(jīng)濟(jì)的規(guī)模越來越大，內(nèi)需在GDP中所占的比例越來越高，可能使中國與美國等發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)相關(guān)性日益降低，在這一背景下，中國要保持宏觀政策的自主性，就不宜執(zhí)行可自由兌換的固定匯率。中國早期發(fā)展的主要動力之一來自競爭激烈的貿(mào)易，這就要求執(zhí)行固定匯率或管理浮動匯率制度，來減少不確定性、降低貿(mào)易的成本。最終，解決這兩個相互矛盾的目標(biāo)的辦法，就是管理浮動加不可自由兌換。但執(zhí)行此種政策有很大的難度，因?yàn)楣芾碚咭_定什么是合適的匯率。要是這幾年中國外匯政策有什么不理想之處的話，那就是對“正確”匯率水平的把握了。決策者可能過多地考慮了出口、尤其是由此創(chuàng)造的就業(yè)，而有些忽視了低估的人民幣對國內(nèi)貨幣政策的影響，造成了國內(nèi)流動性過剩、經(jīng)濟(jì)偏熱，進(jìn)而導(dǎo)致了中國目前經(jīng)濟(jì)的第一大敵—通貨膨脹。其實(shí)，高儲蓄率之下，中國短期內(nèi)已經(jīng)不再依賴于國外資本，過高的貿(mào)易順差與外匯儲備也給中國造成了很大的壓力和低效率，甚至很多本應(yīng)發(fā)生的產(chǎn)業(yè)調(diào)整都因此受到了阻礙。

　　最后，中國作為未來世界兩大經(jīng)濟(jì)實(shí)體之一，外匯政策遲早要實(shí)行自由兌換和某種程度的管理浮動，但要想使中國的經(jīng)濟(jì)與金融體系能夠免疫于開放外匯政策的副作用，必須有一些先決條件。當(dāng)前，中國金融市場已經(jīng)有了長足的進(jìn)步，但還有許多機(jī)制尚未建立，最簡單的包括利率的市場化與債券市場的進(jìn)一步健全，再有金融機(jī)構(gòu)包括銀行、券商等的市場化競爭力也必不可少。有了強(qiáng)大、健康的金融機(jī)構(gòu)，才能維持未來世界經(jīng)濟(jì)與金融中心的正常運(yùn)行。20世紀(jì)90年代，日本經(jīng)濟(jì)曠日持久的衰退，與其低效、羸弱的金融機(jī)構(gòu)是直接相關(guān)的。試想，在中國銀行改革與股改完成前，有大量國際熱錢涌進(jìn)涌出，勢必會造成更多的金融機(jī)構(gòu)在改革前遭受不必要的沖擊甚至破產(chǎn)，進(jìn)而造成中國經(jīng)濟(jì)增長受到負(fù)面影響。

　　如同其他經(jīng)濟(jì)政策，任何外匯政策都有其兩面性。權(quán)衡資本自由流動帶來的高效率與可能頻繁的金融危機(jī)帶來的沖擊，執(zhí)行穩(wěn)健的管理浮動匯率加上基本封閉的資本項(xiàng)目，可能仍是目前中國較為理想的選擇。當(dāng)前，中國還處在加緊建設(shè)金融市場基礎(chǔ)設(shè)施和健康、有競爭力的金融機(jī)構(gòu)的階段，一個相對平靜的環(huán)境是非常有利的。這一點(diǎn)在國際金融市場處于裂變過程的多事之秋更加顯現(xiàn)。與此同時，在當(dāng)前的國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)大環(huán)境下，使人民幣達(dá)到合理的匯率對整個中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和改革至關(guān)重要，這就要求人民幣加快升值的速度，以此作為重要的政策手段對付通脹、進(jìn)行產(chǎn)業(yè)調(diào)整等。中國經(jīng)濟(jì)規(guī)模相對多數(shù)發(fā)展中國家，是能夠構(gòu)成規(guī)模效應(yīng)的。其實(shí)，現(xiàn)階段，在經(jīng)濟(jì)全球化的同時，中國各個行業(yè)尚未完成經(jīng)濟(jì)的全國化，即本國經(jīng)濟(jì)的一體化。即使資本項(xiàng)目不開放，內(nèi)需的提升拓展、金融體系效率的提升等就足以創(chuàng)造很多的增長點(diǎn)。