人民幣升值何時遇“拐點”
人民幣升值的“天花板”是可以摸到了，還是依然遙不可及？近兩個月來，越來越多的分析人士認為，人民幣升值的策略可能正醞釀匯改以來最關(guān)鍵的一次蛻變——嘗試打破單邊升值預(yù)期。而預(yù)期的翻轉(zhuǎn)將警示人們，人民幣升值的“鐵律”開始松動了。
不過，升值的“拐點”在哪兒？也就是說，人民幣究竟何時結(jié)束升值之路，真正實現(xiàn)雙向波動，甚至出現(xiàn)貶值跡象。這除了取決于國內(nèi)經(jīng)濟走向和政策調(diào)控意圖，還將更多受制于國際外匯市場的變動。沒有人可以有把握地說出這一時間點。但是，美元全面反彈之時，將是真正的“危險”時刻。
人民幣不再是“免費午餐”
從4月開始，人民幣對美元中間價升值速度驟然放緩，當月僅升值0.27%。5月海外NDF市場更是出現(xiàn)了罕見的人民幣貶值預(yù)期。海外投機人民幣升值的資金3年來首次遭到“棒喝”。
NDF（無本金交割遠期）類似于貨幣遠期合約，可以衡量海外市場對于人民幣遠期升值的預(yù)期。5月7日，NDF市場一年期人民幣對美元出現(xiàn)03年10月以來的最大單日跌幅，一年升值預(yù)期從8.1%跌至6.4%，一個月升值預(yù)期甚至轉(zhuǎn)為貶值0.4%。這是匯改后海外市場首次出現(xiàn)預(yù)期人民幣貶值的報價。
市場人士稱，投機資金第一次受到劇烈沖擊。由于一季度人民幣快速升值超過4%，而整個4月份人民幣對美元升值卻幾乎陷入停滯，投機資金十分擔心中國匯率政策轉(zhuǎn)向，紛紛獲利了結(jié)。海外投機人民幣升值的資金第一次遭受巨大損失。
但這樣的預(yù)期如果延續(xù)下去，最壞的結(jié)果就是引發(fā)國內(nèi)“熱錢”大量出逃。隨后央行發(fā)布的一季度貨幣政策報告中，強調(diào)要充分發(fā)揮匯率工具對抑制通脹的作用。此后，NDF開始回暖，目前市場報價顯示的對于人民幣1年升值預(yù)期在7%左右。
不過，NDF對于未來匯率走向只具有參考作用，在貨幣當局的眼中，連參考作用也很有限。匯改以來，NDF的走向多是根據(jù)國內(nèi)即期市場變動，或者依管理層的表態(tài)發(fā)生搖擺。較長時間來看，這一海外市場的預(yù)測往往也并不準確。
“事實證明，NDF市場相當脆弱”，花旗銀行中國首席經(jīng)濟學(xué)家沈明高稱，“畢竟是衍生產(chǎn)品，只要即期匯率連續(xù)不動，任何一個傳言都可以讓NDF市場劇烈波動。”
然而，此次市場波動讓很多市場人士開始意識到一個問題，人民幣升值路徑可能發(fā)生變化：單向升值、大幅升值可能被階段性雙向波動、緩慢升值所取代。甚至有人開始認為，升值之路接近尾聲。商務(wù)部研究院副研究員梅新育警示，要謹防人民幣匯率升值趨勢出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)的風(fēng)險。
均衡匯率眾說紛紜
這次海外市場的波動起源仍是國內(nèi)市場。一方面是因為即期市場人民幣徘徊不前，另一方面是因為部分學(xué)者質(zhì)疑人民幣快速升值的策略，甚至呼吁貶值。
中國銀行高級研究員譚雅玲5月初指出，目前人民幣升值幅度已超出自我承受范圍，管理層可考慮在合適時機采取一次性貶值對策，打消國際社會對人民幣的升值預(yù)期，維護中國經(jīng)濟調(diào)整和企業(yè)利益需求。有分析人士判斷，人民幣升值的階段性“拐點”已不太遠，也許年底將可看到貶值跡象。
匯改以來（含當日），不到3年時間人民幣對美元突破“8”、“7”兩個整數(shù)大關(guān)，升值近19%。早在匯改之初，對于人民幣究竟升到多少才算到頂，也就是均衡匯率到底是多少，學(xué)界有很多不同的聲音。即使國際機構(gòu)對于均衡匯率的計算，也很難得到一致的答案。部分人認為20-30%就已經(jīng)是人民幣和中國國內(nèi)經(jīng)濟可以承受的極限，因為這覆蓋了部分出口企業(yè)的利潤率水平。
目前，的確已經(jīng)有不少出口企業(yè)掙扎在“生死線”上。以紡織行業(yè)為例，由于升值加出口退稅的取消，行業(yè)利潤率已經(jīng)從以前的10%以上下降到3%以下。今年利潤率可能還會下降。出口企業(yè)受到擠壓，最嚴重的后果就是失業(yè)率大幅上升。
這是否意味著升值將走到盡頭？目前大多數(shù)分析人士不贊同這一看法。沈明高認為，當人民幣升值到一定水平，市場做空力量會逐步從無到有地成長起來。當做空力量能夠與做多力量一較高下的時候，人民幣匯率雙向波動才有可能。只有到那個時候，才可能判斷人民幣均衡匯率大概在什么范圍內(nèi)。在出現(xiàn)由市場主導(dǎo)的雙向波動前，任何關(guān)于人民幣貶值的討論都是暫時的，難以成為主流意見。
中金首席經(jīng)濟學(xué)家哈繼銘認為，從美元短期仍將貶值、順差絕對量還在高位、抑制輸入型通脹的需要等角度看，人民幣繼續(xù)升值的方向不會改變。
多數(shù)分析師認同，未來一到三個季度人民幣升值速度可能放緩，難以再現(xiàn)一季度超過4%的升值幅度；但人民幣升值趨勢至少中短期內(nèi)難以撼動。除了國內(nèi)經(jīng)濟均衡發(fā)展和緊縮調(diào)控的需要以外，更重要的是，美元目前還看不到全面反彈的跡象。
從人民幣和美元指數(shù)的走勢上看，兩者在大多數(shù)時間中相關(guān)性比較高。4月份人民幣對美元升值幾乎陷入停頓之時，也恰好是美元對各主要貨幣走強、創(chuàng)出階段性新高的時候。上周以來，人民幣突然對美元加快升值，中間價升值近0.6%，主要因素也是海外市場美元疲軟、油價上沖130美元所致。上周美元指數(shù)一度達到1個月來的低點。
由于通脹走高的擔憂，市場預(yù)期美國降息歷程近期可能生變，這是鼓勵美元走強的重要因素。但同時，目前美國并未從次貸危機的低谷中復(fù)蘇，格林斯潘認為美國經(jīng)濟陷入衰退幾率超過五成。美國經(jīng)濟面臨的更可能是“滯脹”而不是“回暖”。在這一過程中，美元走勢變得難以捉摸。更何況還有歐元區(qū)和日本經(jīng)濟走勢、新興市場狀況等復(fù)雜交錯的因素。
3月央行曾在《國際金融市場報告》中預(yù)測，美元有可能在年底見底反彈。分析人士認為，對于人民幣升值來說，這可能是階段性的“危險”時刻。從抑制熱錢投機的角度，管理層樂見出現(xiàn)匯率的雙向波動，央行從未承諾人民幣不貶值，匯改的方向就是實現(xiàn)由市場供求決定的匯率。如果屆時國內(nèi)通脹水平下降，升值抑制通脹的必要性降低，而美元又展開全面反彈，則人民幣升值將會面對匯改以來最重大的考驗。
降息周期終結(jié)將促美元拐點顯現(xiàn)
由于市場認為美國次貸危機最糟糕的時期已經(jīng)結(jié)束，加之美聯(lián)儲官員多次表示對通脹前景感到憂慮，在美聯(lián)儲可能停止降息的情況下，市場對美元走強的預(yù)期增強。分析人士表示，隨著下半年次貸危機的逐步明朗，美國經(jīng)濟有望復(fù)蘇，從而促使下半年美元改變走軟局面，轉(zhuǎn)而走強。
降息周期接近尾聲
由于美國經(jīng)常項目赤字不斷擴大，自2001年以來，美元對幾乎所有主要貨幣都在穩(wěn)步貶值。其中，美元兌歐元貶值幅度接近40%。2007年以來，隨著次貸危機爆發(fā)，美國經(jīng)濟增速放緩。為增加市場流動性，美聯(lián)儲自去年9月以來連續(xù)7次降息至2.0%，累計降幅達325個基點，進一步加劇了美元的走貶態(tài)勢。
盡管美元貶值提振美國出口，收窄巨幅貿(mào)易赤字，但也成為大宗商品價格高企的誘因，為全球通脹埋下隱患。
高通脹讓美國的匯率政策備受詬病。前紐約聯(lián)邦儲備銀行產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟業(yè)務(wù)主管David T. King在《華爾街日報》撰文稱，高油價源于弱美元。他指出，美元匯率與美國經(jīng)濟的基本實力相去甚遠，甚至與相對通貨膨脹率這類盡人皆知的基本面情況也不相稱。
“從經(jīng)濟上來說，對我們而言，還有什么比我們的貨幣值多少錢更根本的問題呢？我們怎么竟能聽任自己的貨幣幾年間貶值了一半？”David T. King說。
針對日益抬頭的通脹風(fēng)險，美聯(lián)儲“不降息”言論也漸漸清晰。 上周美聯(lián)儲會議記錄顯示，與會者認為美國經(jīng)濟今年上半年可能會異常疲軟，下半年則可能出現(xiàn)一些反彈，而對于未來通貨膨脹的關(guān)注進一步提升。堪薩斯聯(lián)邦儲備銀行行長霍恩此前也表示，隨著美國經(jīng)濟下半年可能復(fù)蘇，為應(yīng)對通脹升高風(fēng)險，美聯(lián)儲得準備好隨時反轉(zhuǎn)加息。市場預(yù)計，該記錄意味著美聯(lián)儲20年來最激進的降息舉措可能最終結(jié)束。利率期貨市場預(yù)計，美聯(lián)儲6月25日維持利率在2%的可能性為90%，降息的可能性僅為10%。
美元反轉(zhuǎn)待下半年
而從基本面看，美國經(jīng)濟已有走出低谷跡象。花旗、高盛、雷曼兄弟和摩根士丹利等多家金融機構(gòu)近期都發(fā)布報告認為，次貸危機接近尾聲。
盡管美國經(jīng)濟諮商會27日宣布，5月份美國消費者信心指數(shù)創(chuàng)下16年以來的新低，消費前景仍堪憂，但引發(fā)信貸危機的美國房地產(chǎn)業(yè)有所回暖，對經(jīng)濟走出衰退有正面影響。
美國商務(wù)部公布的數(shù)據(jù)顯示，因為公寓營建數(shù)量大幅上升，4月全美新屋開工季度調(diào)整后為103.2萬戶，較上月增長8.2%。此外4月營建許可為97.8萬戶，同比增長4.9%。而4月份的全美新房銷售增長了3.3％，是去年10月份以來首次環(huán)比增長。
銀河證券首席經(jīng)濟學(xué)家左小蕾認為，美元可能隨著次貸風(fēng)險的相對充分釋放和金融市場的穩(wěn)定而改變貶值的態(tài)勢。她預(yù)計，美元貶值將在今年下半年出現(xiàn)拐點。
貨幣市場對美元走強的預(yù)期增強。彭博社日前對其全球3447家用戶進行的調(diào)查結(jié)果顯示，美國客戶對美元的預(yù)期指數(shù)已經(jīng)從3月的30.3與4月的42.87升高到5月的57.6。通常當此指數(shù)超過50時，即表示受訪者預(yù)期相關(guān)的貨幣即將升值。調(diào)查中有不少投資者表示，過去幾年來的美元普遍下滑趨勢已經(jīng)結(jié)束，美元未來六個月將對主要貨幣升值。
