福建地區(qū)紡織鞋服集群調(diào)研實錄

   前期我們進(jìn)行了關(guān)于福建地區(qū)紡織服裝產(chǎn)業(yè)集群現(xiàn)狀的調(diào)研。總體上認(rèn)為：運動、休閑服飾品牌零售商今年仍能獲得喜人業(yè)績表現(xiàn)，而且運動品牌的發(fā)展較休閑服飾還要樂觀；處于中游的面料印染供應(yīng)商表現(xiàn)不一，成本和費用壓力是這類企業(yè)最主要瓶頸；出口企業(yè)正在經(jīng)歷嚴(yán)冬，今年的主要任務(wù)將以“保證不虧損”為第一目標(biāo)，接單和投資速度都會放緩。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)放緩對企業(yè)的負(fù)面影響不容置疑。根源來自原材料、燃料動力價格和勞動力成本的上升。另一方面，資金緊張也使得下游對上游企業(yè)的占款比重在逐漸加大。內(nèi)銷繁榮的同時，外銷難以樂觀。受人民幣加速升值、生產(chǎn)成本提高的影響，出口外向型企業(yè)多傾向于以“冬眠”方式過冬。

    盡管宏觀經(jīng)濟(jì)運行壓力大，但集群內(nèi)的景氣度還是高于我們的悲觀預(yù)期：1、當(dāng)?shù)仄放品笳诨蛞呀?jīng)摸索出一條適合自己的品牌運營和發(fā)展道路，消費者認(rèn)同度在不斷提高；2、目標(biāo)客戶以內(nèi)銷市場，特別是二、三線市場為主，受出口影響相對較小，市場容量大；3、產(chǎn)業(yè)集群所呈現(xiàn)的規(guī)模效應(yīng)在一定程度上節(jié)約了企業(yè)的生產(chǎn)成本，緩解了成本壓力；4、企業(yè)間相互聯(lián)合、幫助，營造出良好的發(fā)展環(huán)境。

　　我們認(rèn)為現(xiàn)在行業(yè)面臨的很多問題根源多來自宏觀經(jīng)濟(jì)的變化。對于單個企業(yè)的經(jīng)營情況，我們的基本觀點是：需求不是主要問題，訂單依然非常飽滿；成本、費用和資金壓力是核心困難；政策不穩(wěn)定和宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定是出口企業(yè)更大瓶頸；放慢投資和擴(kuò)張速度是多數(shù)企業(yè)的選擇。

　　根據(jù)調(diào)研情況，我們列出當(dāng)前較差宏觀背景下對企業(yè)經(jīng)營重要的五個方面：下游消費需求、承受的成本壓力、現(xiàn)金流充裕度、產(chǎn)品議價能力和子行業(yè)景氣度等。并根據(jù)這五個標(biāo)準(zhǔn)依次為所調(diào)研的5家上市公司打分，投資機(jī)會由大到小排列依次為：七匹狼、眾和股份、潯興股份、鳳竹紡織和梅花傘。

    2008年6月11日-6月17日，我們進(jìn)行了一次關(guān)于福建地區(qū)紡織服裝產(chǎn)業(yè)集群現(xiàn)狀的調(diào)研，對當(dāng)?shù)匚寮疑鲜泄竞蛢杉曳巧鲜泄具M(jìn)行了參觀和調(diào)研?？傮w上我們認(rèn)為：運動、休閑服飾品牌零售商今年仍能獲得喜人業(yè)績表現(xiàn)，而且運動品牌的發(fā)展較休閑服飾還要樂觀；處于中游的面料印染供應(yīng)商表現(xiàn)不一，成本和費用壓力是這類企業(yè)最主要的瓶頸，能有效控制成本費用的企業(yè)表現(xiàn)較好；出口企業(yè)正在經(jīng)歷嚴(yán)冬，今年的主要任務(wù)將以“保證不虧損”為第一目標(biāo)，接單和投資速度都會放緩。

    福建紡織服裝產(chǎn)業(yè)集群現(xiàn)狀

    福建地區(qū)是休閑（以商務(wù)休閑、T恤為主）和運動服飾品牌銷售商非常集中區(qū)域，當(dāng)?shù)卮蟠笮⌒「黝惼放撇挥嬈鋽?shù)，具有一定規(guī)模的品牌服企也非常之多。

　　運動品牌中，安踏屬于第一梯隊，是同行競相追趕的對象；而特步、鴻星爾克、361°等則實力相當(dāng)，處于第二梯隊。休閑品牌中，受居民服裝消費休閑化趨勢的影響，七匹狼、九牧王、勁霸、利郎、柒牌等均有良好業(yè)績表現(xiàn)，品牌運營也漸入佳境，逐漸找到自身合理的市場定位和發(fā)展模式。這些品牌服飾盡管在市場定位上略有細(xì)分，但就品牌知名度和美譽度來看差距不大，相互競爭依然激烈。值得敬佩的是，他們并未因為高度同質(zhì)化而出現(xiàn)惡性競爭的情況，反而相互之間還有幫助，市場并沒有成為“零和市場”。

　　在品牌服企快速發(fā)展帶動下，相關(guān)配套產(chǎn)業(yè)也獲得良性發(fā)展。因面料需求旺盛、加上適宜的地理條件，在當(dāng)?shù)卮呱鼋Ъ颐媪仙a(chǎn)企業(yè)，規(guī)模各異、各有特色和優(yōu)勢。部分企業(yè)以福建市場為主，少數(shù)企業(yè)已經(jīng)開始全國性布局。

    此外大型輔料生產(chǎn)企業(yè)也有數(shù)家，基本上服裝、鞋類生產(chǎn)需要的輔料，如拉鏈、紐扣、鞋塑、鞋面等，在當(dāng)?shù)囟伎梢员憬莶少彽?。相關(guān)配套產(chǎn)業(yè)的完善極大降低了企業(yè)發(fā)展過程中需耗費的尋找成本。

　　當(dāng)然今年宏觀經(jīng)濟(jì)的放緩對企業(yè)經(jīng)營的負(fù)面影響不容置疑。特別是大量出口企業(yè)和一批小型內(nèi)銷企業(yè)出現(xiàn)了停產(chǎn)、倒閉或者謀求轉(zhuǎn)讓的情況。根本原因來自原材料、燃料動力價格和勞動力成本的上升，使得這類薄利企業(yè)難以為繼基本的生產(chǎn)運轉(zhuǎn)。另一方面，資金緊張是企業(yè)面臨的又一難題，特別是下游對上游企業(yè)的占款比重在逐漸加大，且越往上游走，資金占款越嚴(yán)重，反映到財務(wù)報表上則是現(xiàn)金流的匱乏。

　　內(nèi)銷繁榮的同時，外銷難以樂觀。受人民幣加速升值、生產(chǎn)成本提高的影響，出口企業(yè)均不可避免地進(jìn)入了嚴(yán)冬期，如何熬過冬天成為他們首要考慮的問題。接單不謹(jǐn)慎或者投資速度加快都被認(rèn)為是今年的大忌，極有可能導(dǎo)致企業(yè)陷入更大困境。

　　略微可慶幸的是，福建企業(yè)大多還是以內(nèi)銷為主，整個產(chǎn)業(yè)集群的經(jīng)濟(jì)環(huán)境仍在良性循環(huán)中，出現(xiàn)企業(yè)由于銷售回款不利導(dǎo)致資金鏈斷裂，進(jìn)而波及上下游企業(yè)的可能性尚不大。

　　從整個福建紡織服裝產(chǎn)業(yè)集群的現(xiàn)狀看，盡管宏觀經(jīng)濟(jì)運行壓力較大，但其繁榮景氣度還是高于我們的悲觀預(yù)期：

    1、當(dāng)?shù)仄放品b企業(yè)正在或已經(jīng)摸索出一條適合自己的品牌運營和發(fā)展道路，消費者認(rèn)同度在不斷提高；

    2、以內(nèi)銷市場，特別是二、三線市場為主，受出口影響相對較小，市場容量大；

    3、產(chǎn)業(yè)集群所呈現(xiàn)的規(guī)模效應(yīng)在一定程度上節(jié)約了企業(yè)的生產(chǎn)成本，緩解了成本壓力；

    4、企業(yè)間相互聯(lián)合、幫助，營造出良好的發(fā)展環(huán)境。

    投資機(jī)會

    我們認(rèn)為現(xiàn)在行業(yè)面臨的很多問題，根源多來自宏觀經(jīng)濟(jì)的變化。對企業(yè)產(chǎn)生的影響不一而足，則是源自企業(yè)抗擊風(fēng)險的能力大小，主要體現(xiàn)在資金和成本優(yōu)勢、議價能力、管理水平等多方面。對于單個企業(yè)的經(jīng)營情況，我們的基本觀點是：

　　需求不是主要問題，訂單依然非常飽滿
    成本、費用和資金壓力是核心困難
    政策不穩(wěn)定和宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定是出口企業(yè)更大瓶頸
    放慢投資和擴(kuò)張速度是多數(shù)企業(yè)的選擇
    整個產(chǎn)業(yè)集群仍然呈現(xiàn)繁榮景象相互扶持謀求更好發(fā)展

    根據(jù)對產(chǎn)業(yè)集群內(nèi)公司的了解，我們列出當(dāng)前較差宏觀背景下，對企業(yè)經(jīng)營重要的五個方面：下游消費需求、承受的成本壓力、現(xiàn)金流充裕度、產(chǎn)品議價能力和子行業(yè)景氣度等。并根據(jù)這五個標(biāo)準(zhǔn)依次為所調(diào)研的5家上市公司打分，以此為依據(jù)尋找投資機(jī)會。

　　結(jié)果由大到小排列依次為：七匹狼、眾和股份、潯興股份、鳳竹紡織和梅花傘。
    公司投資要點
    002029七匹狼

    公司優(yōu)勢

    作為休閑服飾品牌零售商，公司在過去三年發(fā)展迅速，主要依靠品牌運作和門店擴(kuò)張相配合，采取代理加盟為主的銷售模式，實行成本加成的定價方法。隨著品牌知名度和美譽度的提高，在積累了一定品牌運營經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，公司開始逐漸增加直營比重和門店規(guī)模，品牌系列和商品種類也更趨多元化。

　　我們認(rèn)為公司在迅速發(fā)展的進(jìn)程中，保持了對自身品牌定位和發(fā)展方向的正確認(rèn)識，也對自身存在的瓶頸有了較多考慮。總體來說，公司品牌運營正漸入佳境，成為其能有進(jìn)一步作為的最大保障，也增強(qiáng)了我們對公司未來繼續(xù)保持較快速發(fā)展的信心。

　　投資要點

    銷售方面，公司由于在1季度提前發(fā)貨并收款，使得銷售收入增速達(dá)到141.9%，公司預(yù)計上半年凈利潤可獲得100%-150%的增速，從目前的銷售情況看不會改變這一預(yù)期。但公司也表示隨著3、4季度發(fā)貨逐漸規(guī)律，預(yù)計全年增速不到100%，我們認(rèn)為這也屬正常現(xiàn)象。據(jù)了解，公司2007年增發(fā)項目（主要為門店擴(kuò)張）已完成過半，預(yù)計年底可以完成大部分，由于公司門店開設(shè)的進(jìn)度較預(yù)期快速，故調(diào)高了對未來門店數(shù)量擴(kuò)張的預(yù)期，銷售收入增速也相應(yīng)提高。

    出于謹(jǐn)慎原則考慮，公司新增門店多選擇在成熟商圈和黃金地段，加上品牌運作的配合，新開門店短期內(nèi)即可產(chǎn)生效益。新增門店仍以代理加盟為主，代理商在獲得加盟資格后即可訂貨，而對公司而言，發(fā)貨即可確認(rèn)收入，因此新門店產(chǎn)生效益的時間被大大縮短，成為收入快速提升的保證。

    在對門店實地調(diào)研的過程中我們發(fā)現(xiàn)，公司在福建地區(qū)的旗艦店（生活館）已經(jīng)開始在營造一種家庭購物的氛圍，產(chǎn)品系列也延伸至童裝和女裝，盡管總量不多，也不在銷售收入中占重要比重，但顯示出公司品牌運營已經(jīng)開始上升到一個新的臺階。而從當(dāng)?shù)劁N售情況看，消費者認(rèn)可程度較高。

　　隨著人們消費偏好的改變，運動休閑服飾已經(jīng)逐漸成為居民服裝消費的新熱點，但同時競爭對手也非常之多。公司始終認(rèn)為“廣布點、豐富網(wǎng)絡(luò)渠道”才能在休閑服市場激烈競爭中獲得更多市場機(jī)會，門店擴(kuò)張仍將是公司今年發(fā)展的重點。

　　我們預(yù)計，如果增發(fā)項目可以在年底提前完成，屆時門店數(shù)量可新增820家，總計達(dá)到2796家，其中20家生活館將主要以租賃形式完成，以規(guī)避地產(chǎn)價格波動風(fēng)險。

    由于身處產(chǎn)業(yè)鏈下游，公司對成本上升壓力尚不敏感，因為有足夠能力轉(zhuǎn)嫁。資金占用也在正常范圍內(nèi)，財務(wù)負(fù)擔(dān)較小。當(dāng)然今年公司也不會改變往常地銷售模式和定價策略，對代理商仍采取4折折扣價銷售，同時使用成本加成定價方法，保證毛利率水平穩(wěn)定。根據(jù)一季報情況，我們預(yù)計全年毛利率可以保持在36%的水平。

　　風(fēng)險所在

    公司所面臨的風(fēng)險主要來自對消費者消費能力的擔(dān)憂和管理水平提升速度難以匹配企業(yè)擴(kuò)張速度的擔(dān)憂。

　　主要理由在于：通脹壓力的增加會導(dǎo)致居民其它消費支出增加，并擠出部分服裝消費支出，而同質(zhì)競爭對手眾多，所以公司在提價方面會更加謹(jǐn)慎。而隨著公司銷售規(guī)模和門店數(shù)量分別達(dá)到8.7億和超過2000家的新階段，對公司品牌運營效率和管理水平也提出更高要求，企業(yè)發(fā)展的瓶頸不在于門店數(shù)量的天花板，而更多來自企業(yè)自身管理能力的配合度有多高。

　　盈利預(yù)測

    根據(jù)調(diào)研情況，我們略調(diào)高對公司盈利預(yù)測：預(yù)測2008-2010年，攤薄后每股收益分別為0.49元、0.68元和0.79元，未來三年復(fù)合增值率36%。

　　002070眾和股份
    公司優(yōu)勢
    公司產(chǎn)品主要為純棉和棉混紡梭織類面料，終端產(chǎn)品為休閑上衣、襯衫、休閑西服、裙裝、休閑褲等。由于研發(fā)能力強(qiáng)、生產(chǎn)設(shè)備領(lǐng)先，產(chǎn)品較一般印染企業(yè)有明顯競爭力，特別是公司每年會推出千款新品，以滿足客戶“小批量、多批次、多樣化”的需求，不斷推出毛利較高的新品也保證了公司高于行業(yè)平均水平的高毛利率。

　　此外有別于其他印染企業(yè)實行間接銷售模式，產(chǎn)品低端、常規(guī)化的特點，公司直接與品牌服裝零售商聯(lián)絡(luò)，參考品牌服裝的設(shè)計要求生產(chǎn)個性化更強(qiáng)的產(chǎn)品，議價能力強(qiáng)，而且與客戶的關(guān)系更加穩(wěn)固。公司的主要客戶質(zhì)量也屬于中高端，包括了：七匹狼、九牧王、勁霸、艾格、以純、例外、Zara、Levi’s、Haggar ClothingInc等。

    投資要點

    銷售方面，受益于下游品牌服裝零售商發(fā)展高景氣度，企業(yè)訂單飽滿、生產(chǎn)旺季繁忙。從目前訂單情況看，預(yù)計全年銷售收入保持50%左右增長可以期待。

　　成本方面，染化料等化工產(chǎn)品和煤炭等能源產(chǎn)品價格的上漲給企業(yè)成本造成較大影響。據(jù)測算，生產(chǎn)成本大致由以下幾塊組成：坯布占65%；染化料占7%；蒸汽、燃料動力占7%；勞動力占8%；污水處理占8%；固定資產(chǎn)折舊占5%。由于燃料動力和原材料價格仍將呈繼續(xù)上升趨勢，所以我們對公司今年毛利率水平提升保持謹(jǐn)慎，預(yù)計在21%左右水平。

    費用上，由于對下游客戶授信周期的延長，應(yīng)收賬款增加較多，形成一定資金壓力。為緩解資金壓力，企業(yè)增加了銀行借款，加上貸款利率的不斷提高（目前福建地區(qū)普遍貸款利率已達(dá)到8%的水平），財務(wù)費用增加較多。根據(jù)我們了解的情況，預(yù)計全年財務(wù)費用率會保持在5%以上的高水平。但其他兩項期間費用預(yù)計變化不大。

　　公司直接出口比重約為20%，而海外客戶的占比達(dá)到50%。盡管出口占比較高，但我們認(rèn)為公司所面對的客戶主要為品牌服飾零售商，其部分產(chǎn)品為直接向國內(nèi)市場銷售，或者將生產(chǎn)轉(zhuǎn)移到我國，因此受人民幣升值和成本壓力上升的影響較一般出口加工型企業(yè)要小得多。

　　收購廈門華綸印染為公司增加產(chǎn)能提供了保證。此前為了滿足小批量、多批次、快交貨的要求，企業(yè)的產(chǎn)能利用率始終保持在60%-70%的水平，而收購本身盈利能力不錯的華綸印染使公司得以迅速擴(kuò)大產(chǎn)能，提高了供貨效率，能更好滿足客戶快交貨的要求。目前產(chǎn)能情況看，莆田本部有7條印染生產(chǎn)線；華綸印染則有5條染色生產(chǎn)線和3條印花線?？偖a(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到1.2億米。

　　近期公司通過收購“廈門巨巢”而間接控股“浙江雷奇”及其所擁有的高檔男裝休閑品牌“RICHINI日馳尼”，引發(fā)市場想象。該品牌源于美國紐約休閑時尚風(fēng)格，定位經(jīng)典時尚男士休閑，消費對象為35-50歲白領(lǐng)階層。截至2008年4月底，已經(jīng)擁有門店數(shù)量91家，其中自營60家、加盟31家。

　　我們認(rèn)為就“日馳尼”品牌本身質(zhì)素來看，其發(fā)展速度屬于較慢類型，市場影響力也較小，這主要與該品牌原有管理層的管理理念有關(guān)。但該品牌本身的高端定位和設(shè)計風(fēng)格在業(yè)內(nèi)實屬難得，如果公司對“日馳尼”的品牌發(fā)展做重新規(guī)劃，長期來看有望成為新的利潤增長點。

　　短期來看，擁有“日馳尼”更重要的作用在于增強(qiáng)企業(yè)與終端客戶的聯(lián)系，通過品牌服裝的銷售了解下游客戶的需求和面料發(fā)展趨勢，為自身面料研發(fā)和設(shè)計提供參考。

　　公司另一發(fā)展策略——兼并收購仍將是今年工作重點，特別是對于本身盈利能力不錯、與公司產(chǎn)品存在優(yōu)勢互補(bǔ)的梭織類面料生產(chǎn)企業(yè)，將是首要并購對象。我們認(rèn)為，在今年行業(yè)震蕩背景下并購對象的尋找和談判更易成功，而收購盈利企業(yè)本身也能在短期內(nèi)對企業(yè)銷售收入和凈利潤提升產(chǎn)生正面作用。