吳錚：終結(jié)美元時(shí)代知易行難

　　二十國(guó)集團(tuán)(G20)峰會(huì)召開(kāi)前夕，關(guān)于美元的討論再度升溫。上周，美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)(Fed)宣布計(jì)劃購(gòu)買3000億美元長(zhǎng)期國(guó)債。美國(guó)貨幣當(dāng)局以這種實(shí)質(zhì)上等于“印鈔票”的方式，支持政府?dāng)U大財(cái)政赤字刺激經(jīng)濟(jì)，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)美元購(gòu)買力的擔(dān)憂，帶動(dòng)美元下跌和大宗商品價(jià)格暴漲。(上周美元匯率創(chuàng)出1985年以來(lái)最大的周跌幅)

　　中國(guó)擁有超過(guò)2萬(wàn)億美元的外匯儲(chǔ)備，同時(shí)是美國(guó)國(guó)債最大的買主(目前持有約7400億美元，還不包括具有“準(zhǔn)國(guó)家信用”的美國(guó)機(jī)構(gòu)債)。中國(guó)態(tài)度對(duì)美元匯率的影響不言而喻，另一方面，事態(tài)的發(fā)展也關(guān)系到中國(guó)的切身利益。繼3月6日中國(guó)總理溫家寶公開(kāi)表示對(duì)中國(guó)持有的巨額美債“確實(shí)有些擔(dān)心”后，3月23日中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川在央行官方網(wǎng)站發(fā)表了《關(guān)于國(guó)際貨幣體系的思考》一文，立即引起廣泛關(guān)注。

　　盡管措辭含蓄，周小川這篇2000多字的文章嚴(yán)肅地表達(dá)了兩個(gè)觀點(diǎn)。第一，中國(guó)認(rèn)識(shí)到現(xiàn)行國(guó)際貨幣體系存在嚴(yán)重缺陷，并且其系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)被目前的金融危機(jī)所放大，中國(guó)認(rèn)為這種現(xiàn)狀必須改變；第二，周小川提出了他對(duì)改革國(guó)際貨幣體系的具體設(shè)想，即創(chuàng)造一種與主權(quán)國(guó)家脫鉤并能保持幣值長(zhǎng)期穩(wěn)定的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，取代目前美元扮演的角色。具體來(lái)說(shuō)，他希望通過(guò)國(guó)際貨幣基金組織(IMF)及其管理的特別提款權(quán)(SDR)的轉(zhuǎn)型，構(gòu)建以SDR為基礎(chǔ)的新國(guó)際貨幣體系。

　　周小川文章的前一個(gè)觀點(diǎn)，是對(duì)目前形勢(shì)清醒的“診斷”，值得重視，第二個(gè)觀點(diǎn)，在目前條件下，則更接近于一個(gè)難以見(jiàn)效的“處方”。

　　周小川認(rèn)為，以主權(quán)信用貨幣(如今天的美元)作為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣具有內(nèi)在缺陷，因?yàn)樵撝鳈?quán)國(guó)家的貨幣當(dāng)局(如今天的美聯(lián)儲(chǔ))無(wú)法同時(shí)兼顧國(guó)內(nèi)外的不同目標(biāo)，從而無(wú)法在為世界提供流動(dòng)性的同時(shí)保障幣值的穩(wěn)定。比如，目前美國(guó)國(guó)內(nèi)需要擴(kuò)大赤字刺激經(jīng)濟(jì)，而中國(guó)等美國(guó)債權(quán)國(guó)則需要美國(guó)控制赤字規(guī)模，維護(hù)美元幣值。這一被稱為“特里芬難題”(Triffin’s Dilemma)的矛盾，說(shuō)明了積累大量美元儲(chǔ)備模式背后的脆弱性，一旦貨幣危機(jī)爆發(fā)，債權(quán)國(guó)和債務(wù)國(guó)都將付出巨大的代價(jià)。對(duì)中國(guó)而言，其持有的巨額美元將面臨貶值，對(duì)美國(guó)而言，失去中國(guó)的資金，其財(cái)政赤字將難以維持，并且成本高昂(美國(guó)被迫為國(guó)債支付更高利率)。

　　但是，文章提出的以SDR為基礎(chǔ)改造國(guó)際貨幣體系的方案，回避了一個(gè)重要的問(wèn)題：實(shí)行什么樣的匯率制度。如果中國(guó)央行不改變目前干預(yù)人民幣匯率的政策(即通過(guò)外匯市場(chǎng)買入美元，大量積累外匯儲(chǔ)備，限制人民幣升值空間)，仍然難以解決中國(guó)外匯儲(chǔ)備的風(fēng)險(xiǎn)和整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性失衡。

　　存在匯率干預(yù)的情況下，美元儲(chǔ)備將按照一定匯率轉(zhuǎn)換為一籃子貨幣組成的SDR儲(chǔ)備。但由一籃子主權(quán)貨幣組成SDR儲(chǔ)備本身的依然存在貶值風(fēng)險(xiǎn)。受世界各主要經(jīng)濟(jì)體貨幣和財(cái)政政策的影響，如果匯率沒(méi)有彈性，SDR的價(jià)值依然可能被高估，只是將過(guò)去集中在美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為若干國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)。但“特里芬難題”的風(fēng)險(xiǎn)依然存在，例如英國(guó)央行目前實(shí)行的“數(shù)量寬松”(Quantitative Easing)同美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買國(guó)債的政策并無(wú)二致——都稀釋了本幣的購(gòu)買力。從分散單一儲(chǔ)備貨幣風(fēng)險(xiǎn)的角度來(lái)說(shuō)，即是不借助SDR，這樣的目標(biāo)中國(guó)通過(guò)外匯儲(chǔ)備幣種的多元化已經(jīng)部分實(shí)現(xiàn)。