供給側(cè)改革的“易”與“不易”

        近段時(shí)間以來，大量關(guān)于美國里根政府時(shí)期供給側(cè)改革的經(jīng)驗(yàn)介紹猶如汗牛充棟。多數(shù)文章從減稅政策等角度論述減稅對于企業(yè)和居民部門的有利影響，并提出對我國改革有益的經(jīng)驗(yàn)借鑒。

　　但是，如果將“減稅的擴(kuò)張性財(cái)政政策”與“大幅提高利率的貨幣政策”、“貿(mào)易赤字政策”三大政策綜合考慮，里根政府供給側(cè)改革的成功則是三大宏觀政策綜合作用的結(jié)果，而非單一的減稅政策所能達(dá)到的。尤其是美元作為國際貨幣，為其高利率貨幣政策吸引美元回流提供了根本性的基因條件，而這一點(diǎn)是新興市場國家包括我國所不具備的。從這一點(diǎn)上看，我國目前推進(jìn)的供給側(cè)改革較里根時(shí)期的供給側(cè)改革難度大得多。更為清晰地了解我國供給側(cè)改革相較里根供給側(cè)改革的最大難點(diǎn)在哪里，詳細(xì)了解里根政府三大宏觀政策相互作用的機(jī)理尤為必要。

　　回顧里根政府改革時(shí)期，即1980-1988年，其主要運(yùn)用了三大政策組合，即減稅的擴(kuò)張性的財(cái)政政策(因?yàn)闇p稅與擴(kuò)大財(cái)政支出的結(jié)果一樣，都是導(dǎo)致財(cái)政赤字的增加，因此屬于變相的擴(kuò)張性財(cái)政政策)、大幅提高利率的貨幣政策、貿(mào)易赤字的貿(mào)易政策。其運(yùn)作機(jī)理如下：通過減稅這一擴(kuò)張性財(cái)政赤字，以滿足國內(nèi)刺激經(jīng)濟(jì)增長的需要，但直接的財(cái)政刺激政策又會造成兩大后果，即，本來已經(jīng)惡化的通脹預(yù)期形勢更加嚴(yán)峻和擠出效應(yīng)一定程度的顯現(xiàn)。如何解決？大幅提高聯(lián)邦基金利率水平(最高至20%附近)，以壓制通脹預(yù)期，但大幅提高利率和擠出效應(yīng)導(dǎo)致的高利率，又會使降低失業(yè)率所必需的貨幣供應(yīng)量無法滿足(雖然這里有沃爾克修改貨幣政策目標(biāo)的細(xì)節(jié)需要考量)。如何克服？只有依靠通過貿(mào)易赤字流出美國的國際美元來支持。那么，如何吸引國際美元回流？大幅提高利率水平，使國內(nèi)外利差空間足夠大。這樣，“石油美元”、“日本制造美元”以及“拉美債務(wù)危機(jī)恐慌性美元”等三大類國際美元持續(xù)回流?；亓鞯拿涝Y本不僅享受到利差帶來的收益，而且可以在美國國內(nèi)市場以居民和企業(yè)部門的身份投資，以享受到所得稅減免的稅收優(yōu)惠政策。美國學(xué)術(shù)界權(quán)威研究表明，里根政府的減稅政策對居民部門的消費(fèi)支出影響有限，而對私人投資支出刺激效果巨大。

　　擴(kuò)張性財(cái)政政策和高利率的貨幣政策這樣一松一緊的政策組合，在治理失業(yè)率居高不下和通脹預(yù)期居高不下的矛盾中得到了國際美元回流的支持，使基本面在向低通脹和低失業(yè)率良性發(fā)展過程中取得了意想不到的理想效果。在1982年，即開始改革的兩年后，美國失業(yè)率從1980年10.8%的最高點(diǎn)回落至7.5%，居民實(shí)際工資和實(shí)際可支配收入開始增加，到里根任期屆滿時(shí)的1988年，失業(yè)率降至5%左右。

　　當(dāng)然，三大政策中，貿(mào)易逆差是美國不可控的。這體現(xiàn)為，日歐等國家和地區(qū)對美在制造業(yè)方面的競爭力優(yōu)勢，以及OPEC組織在20世紀(jì)70年代對美石油定價(jià)權(quán)的完勝。那么，如何在貿(mào)易赤字中做出彌補(bǔ)性政策以平衡國際收支？里根政府采用大幅提高利率的貨幣政策，吸引貿(mào)易赤字所導(dǎo)致的流出美元回流。

　　這其中，有一個(gè)細(xì)節(jié)，即擴(kuò)張性的財(cái)政赤字一定要大于貿(mào)易赤字，大于出的部分滿足國內(nèi)擴(kuò)張性需要(高峰期1982年、1983年扣除貿(mào)易赤字的財(cái)政赤字分別為1220億、1690億美元)，而貿(mào)易赤字美元?jiǎng)t成為國際貨幣以滿足全球市場對美元的需求(1984-1988年均為1000億美元左右)，這部分美元也最終在里根政府高利率的吸引下回流美國。

　　反觀新興市場國家，俄羅斯為了控制通脹和穩(wěn)定匯率，在2014年末的兩個(gè)月里直接將基準(zhǔn)利率從8%提高到17%的水平。緊縮的貨幣政策大大提高了市場利率，非金融機(jī)構(gòu)短期貸款利率在2015年初曾接近20%。利率高企降低了俄羅斯企業(yè)投融資的積極性。俄羅斯大幅提高利率的貨幣政策雖然在為穩(wěn)定匯率而努力，但融資成本的提高傷害了其國內(nèi)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　再觀我國，匯率市場化仍在途中，人民幣國際化任重道遠(yuǎn)。我們面臨的最大問題就在于經(jīng)濟(jì)增速下行與人民幣國際化進(jìn)程中對匯率市場化的內(nèi)在要求之間所形成的矛盾，即我國的宏觀調(diào)控手段需要平衡穩(wěn)增長與穩(wěn)匯率之間的矛盾，因?yàn)?ldquo;不可能三角”要求我們作為大國經(jīng)濟(jì)最終方向必然選擇貨幣政策獨(dú)立性和資本的自由流動(dòng)，最終放棄匯率穩(wěn)定。但匯改進(jìn)程中的匯率不穩(wěn)又會危及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)實(shí)體和各類資產(chǎn)價(jià)格的穩(wěn)定，且“溫水煮青蛙式”地消耗掉作為匯率穩(wěn)定的基礎(chǔ)，即外匯儲備。

　　對比里根時(shí)期的供給側(cè)改革，其最大的有利環(huán)境就是美元的國際貨幣屬性，而我們的供給側(cè)改革，在長期的人民幣國際化進(jìn)程中，由于宏觀調(diào)控政策工具兼顧的目標(biāo)較多，政策工具的搭配運(yùn)用更加需要智慧，砥礪前行。